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作者:邵舒懷

A股機會何在?結構性改革路在何方?如何逆周期調節經濟?證券時報專家委員會最新建言獻策來了

來源:互聯網  |  發表于2019-11-17 23:10  |  產業  |  閱讀 0  

11月16日,“證券時報第三屆專家委員會成立儀式暨2019年秋季座談會”在京舉辦,與會專家圍繞經濟高質量發展、全面深化資本市場改革等話題展開熱烈討論。

證券時報社社長兼總編輯何偉出席座談會時表示,當前經濟發展面臨的國內外風險挑戰明顯增多,經濟增速放緩引起的一系列外溢影響,需要引起各方重視。供給側結構性改革如何在深水區進一步推進、逆周期調節與結構性改革如何平衡等問題,考驗著方方面面的智慧。在面對眼下不很好看的統計數據和中國經濟持續下行壓力的同時,更要看到中國經濟的基本面依然向上,13億中國人對財富的渴望和無休無懈的勤奮勤勞,我們不必對中國經濟產生悲觀。何偉表示,推進改革離不開專家學者的智力支持,證券時報愿意提供更豐富的渠道,通過智庫建設匯集群智群力,為經濟高質量發展貢獻力量。

與會專家認為,明年經濟仍面臨下行壓力,需要未雨綢繆提前做好政策儲備。當前我國需適當加大逆周期需求管理政策力度,同時借助供給側結構性改革理順機制、穩定預期。

高培勇:決不能把穩增長的全部希望寄托于逆周期調節

(中國社科院副院長、學部委員 高培勇)

中國社科院副院長、學部委員高培勇表示,十九屆四中全會要求,“堅持和完善社會主義基本經濟制度,推動經濟高質量發展”,“健全以國家發展規劃為戰略導向,以財政政策和貨幣政策為主要手段,就業、產業、投資、消費、區域等政策協同發力的宏觀調控制度體系”。從這一表述當中可以看出,當前及今后一個時期的宏觀經濟運行和宏觀調控操作可能必須是雙向雙重發力。

這一細微變化,實則傳遞出經濟高質量發展的重要政策信號:必須從更深的層面挖掘可能導致經濟下行的因素。首先需要明確這樣一個認識:高質量發展階段的經濟下行壓力不同于高速增長階段的經濟下行壓力,不能簡單套用以往高速增長背景下的調控方式來應對,必須有打一場持久戰的思想準備,不能寄希望于速戰速決。

從宏觀政策工具來看,逆周期調節帶有明顯的短期對沖性質。然而,面對明年的經濟形勢,必須兩手抓:以逆周期調節為供給側結構性改革創造條件,以供給側結構性改革支撐和推動穩增長,決不能把穩增長的全部希望寄托于逆周期調節。

詹國樞:國企混改應不搞拉郎配,不搞全覆蓋,不設時間表

(人民日報海外版原總編輯 詹國樞)

人民日報海外版原總編輯詹國樞認為,國企混改是一項事關國家經濟全局的重大戰略措施,在改不改,如何改,尤其是民營企業進不進入國企,如何進入等方面,應該嚴格實行“三不”,即不搞拉郎配,不搞全覆蓋,不設時間表。切莫為了完成任務而匆匆湊數,搞形式主義。

詹國樞表示,國企業混改,是中國經濟體制改革進入新時期一個重大舉措,甚至可以說是中國改革的又一個里程碑。怎么實行混合所有制改革,中央文件已經說得比較清楚。我想在實施中,是不是應該強調三點,即“三個確保”。

一是要確保依法依規。混改不能任性胡來亂來,對于新加入的資本,要依法依規,平等對待。這里的關鍵,是要盡快建立法人治理結構。要明晰企業產權,實行同股同權,依法保護各類股東產權,規范股東會、董事會、經理層、監事會和黨組織的權責關系,形成定位清晰、權責對等、運轉協調、制衡高效的法人治理結構。

二是要確保信息公開。國企混改,是一場事關國企和民企命運的新的革命,在混改過程中,要確保自始至終信息的公開透明,如,國有企業產權和股權轉讓、企業增資擴股、上市公司增發等信息,應通過產權、股權、證券市場公開披露,公開擇優確定投資人,達成交易意向后,及時公示交易對象、交易價格、關聯交易等信息。

三是要確保自主自愿。既然國企混改是一個新事物,是一項事關國家經濟全局的重大戰略措施,那么,在改不改,如何改,尤其是民營企業進不進入國企,如何進入等方面,應該嚴格實行“三不”,即不搞拉郎配,不搞全覆蓋,不設時間表。切莫為了完成任務而匆匆湊數,搞形式主義。

詹國樞表示,非常重要的一點是,民企資本進入國企以后,應該建立完善的合理的退出機制,確保在民企資本覺得無利可圖或因為其他原因不愿意再呆在里面時,能夠讓其依法依規地順利退出。只有確保自主自愿,才能打消民營企業顧慮,更好地推進國企混改。

陳道富:當前我國需適當加大逆周期需求管理政策力度

(國務院發展研究中心金融研究所副所長 陳道富)

國務院發展研究中心金融研究所副所長陳道富認為,當前經濟運行較為疲軟,微觀主體面臨的困難較多,資金鏈仍較緊張,信心不足,部分企業存在退出壓力。物價受供給側沖擊出現上漲,制約了貨幣政策的發揮空間。明年經濟仍面臨下行壓力,需要未雨綢繆提前為此做好政策準備。

“在宏觀政策上,既需要為創新提供足夠的試錯空間,具有必要的容忍度,大力推進供給側結構性改革;又要為微觀企業熬過調整期提供必要的環境,加大逆周期調整力度。在新舊轉換關鍵期,宏觀上為微觀企業’熬過’調整期創造適宜條件可能更為緊迫。”陳道富稱。

陳道富表示,當前我國使用供給側結構性改革、逆周期需求管理和社會托底政策的三角宏觀調控框架。其中有兩個可能的傾向需要關注:

一是改革的宏觀調控化。將改革作為宏觀調控的工具,從宏觀調控角度分析和理解各項改革,而不是從體制機制內在運行角度推進改革,實際上破壞了改革的主線地位,將改革與宏觀調控并列,甚至從屬于宏觀調控。這將導致在落實和執行改革舉措中出現了較多的矛盾和偏差,有些甚至將這種情景都歸結為“改革必要成本”。

二是將應對短期經濟波動都寄希望于具有長期效應和“治本”的“改革”。改革效應的展現是需要時間的,而且在其效應逐步顯現過程中,其對經濟增長的影響是會有波動的,相當多改革在短期對經濟增長甚至會有負面沖擊。當前的經濟處于較為復雜的局面,經濟運行也接近臨界點,需要謹慎處理“治本”和“治標”的關系。微觀主體的“生存”和“活力”是宏觀調控和經濟增長的根本。因此,需讓微觀主體既面臨必要的優勝劣汰的市場壓力,也能不因不合理因素而過于集中退出。

基于此,陳道富建議,當前環境下需要適當加大逆周期需求管理政策力度,財政政策繼續提力增效,貨幣政策穩健中性。考慮到當前貨幣政策傳導阻滯,財政政策的拉動效果不太顯著,宜借助供給側結構性改革理順機制、穩定預期、暢通渠道,更要充分利用中國特色,采取多種措施,其中有兩點需重點關注:

一是多種舉措強化微觀主體流動資金的合理滿足。可考慮從影響微觀主體流動性合理循環的關鍵因素入手推動改革,強化政策。地方政府和國企獲得了大量金融資源,是當前應收帳款和票據的重要來源。為此,可重點強化地方政府和國企的社會責任,要求這些主體主動對應收帳款確權,使用權屬和期限較為明確的應收票據,縮短應收帳款和票據的賬期。嚴格控制這些機構可能利用其市場地位獲取額外財務利益的行為,為供應鏈上的中小民營企業輸入必要的流動性。

二是推動企業加大技術改造投入。明年仍是設備更新改造的重要時間窗口,疊加我國技術升級改造的關鍵時期,有必要進一步加大首臺套、設備加速折舊等稅收優惠政策,提高企業的技術改造投入,并將其與這一輪的技術革新相結合。

最后,地方政府和國有企業在我國經濟生活中發揮著重要作用。在當前經濟環境下,我國宜進一步發揮地方政府和國企的積極作用。除了用好金融機構這些主體外,還需要加強改革和管理,切實降低要素價格,降低包括資金、物流等方面的成本,為經濟的轉型升級創造良好的條件。

丁志杰:資本市場雙向開放背景下外匯市場還有較大發展空間

(對外經濟貿易大學副校長 丁志杰)

對外經濟貿易大學副校長丁志杰稱,資本市場雙向開放是金融開放的重要內容,去年亞洲博鰲論壇以來,我國金融業開放提速并取得顯著進展,諸如QFll額度取消,滬倫通落地,債券市場擴容等。

丁志杰表示,金融開放是推動形成對外開放新格局、實現高水平開放的重要基礎。加入世貿組織使我國從商品價格、實體經濟和產業層面融入全球化,金融開放將從資本價格、生產要素和金融層面使我國融入乃至引領全球化。

“在此背景下,資本市場雙向開放,跨境資本流動規模擴張,對外匯風險管理提出新的需求。”丁志杰表示,隨著人民幣匯率形成機制市場化的推進,人民幣匯率呈現雙向波動特征,近兩年波動性也明顯加大,客觀上要求提供更豐富的匯率風險管理工具。為適應資本市場雙向開放,外匯市場建設應進一步深化,將券商納入銀行間外匯市場,進一步便利銀行間債券市場境外機構投資者的外匯風險管理。未來外匯市場發展還有很大空間,這既是高水平開放的要求,也是高水平開放的有機組成部分。

紀敏:釋放經濟增長潛力關鍵在于促進消費增長可持續

(中國財富管理50人論壇學術成員 紀敏)

中國財富管理50人論壇學術成員紀敏表示,經濟轉型中結構性矛盾的上升,以及由此產生的收入分配失衡,是中國經濟邁向高質量發展的重大挑戰。隨著外部環境的深刻變化,中國經濟長期向好的潛力能否充分釋放,關鍵在于消費增長的可持續性。貨幣政策在促進經濟增長的同時,更需關注結構性失衡的重大影響,在確保總量穩定的同時,綜合施策,著力優化結構,突破關鍵環節改革,為推進我國經濟向消費主導轉型創造條件。

首先是總量穩定。總體而言,以往貨幣總量增速在名義GDP增速基礎上再加2-3百分點的經驗公式,需要調整為與名義GDP增速保持大體同步。這一數量原則的確定,與工資收入增長與勞動生產率以及經濟增長保持同步,具有內在一致性,既符合經濟結構轉型過程中,勞動生產率以及潛在增長率合理放緩的一般規律,也有利于緩解房地產過度膨脹帶來的收入分配失衡,為深化供給側結構性改革,促進經濟結構轉型升級,創造適宜的貨幣環境。

其次是結構優化。在房地產信用擴張機制尚未有效打破的背景下,相對于做加法的支持性結構政策,適當加大做減法的限制性措施力度,同樣有其必要。既可定向降準,也可定向升準;既可定向增信,也可定向減信,既可定向減稅,也可定向增稅。加法減法一起做,激勵懲罰一起上,效果可能更好。只要把握好度,雙向結構性調控的效果優于單向。

加快改革創新仍是關鍵。未來一個時期,有效突破房地產調控中的日益突出的兩難,關鍵是按照中央多渠道多主體增加供給、租購并舉的改革思路,加快構建雙軌并行、健康可持續的住房融資機制。所謂雙軌并行,指保障性和商品性住房融資機制要適當分離,所謂健康可持續,指住房融資的信用基礎,要以真實居住而非房價上漲產生的現金流收益為基礎。

紀敏表示,展望未來,盡管外部環境正在發生深刻變化,但中國經濟更面臨消費轉型升級的巨大機遇。近年來,內需特別是消費對GDP貢獻的持續顯著上升,正是中國經濟轉型成效的集中體現。要充分發揮制度優勢,攻堅克難,勇于突破制約供給側結構性改革深化的障礙,改善收入分配充分釋放消費潛力,以實現中國經濟高質量發展。

李迅雷:流動性衰減下有這些投資機會

(中泰證券首席經濟學家 李迅雷)

中泰證券首席經濟學家李迅雷表示,進入流動性衰減的存量經濟時代,投資分析至少需要具備三種思維:一是分層思維,二是結構思維,三是此消彼長思維。分層思維所對應的投資選擇,應該是“抓大放小”和“重高端輕低端”。貨幣的流動性已經呈現“分層”現象,即錢流不到貨幣當局希望流到的地方,如中小微企業,但有些大型企業或央企部門強者恒強,非但不缺錢,而且融資成本可以進一步下降。從投資的角度看,就應該投向流動性充裕的領域,配置相應的資產。

李迅雷表示,分析宏觀經濟走勢,除了要關注貨幣流動性外,還要關注人口、貨物和信息的流動性,當前我國這四大流動性均存在衰減現象。流動性既存在分層現象,也存在結構特征,對應于投資策略需要有分層思維、結構思維和此消彼長思維。

從企業層面看,如今分化正在加劇,企業分層現象愈加明顯。中小微企業經營壓力大的問題,既有體制性因素,又有行業集中度提升的客觀要求,因為存量經濟下供給過剩難以避免。與西方國家相比,當前我國大部分行業的集中度仍偏低,未來還有很大提升空間。

“因此,投資策略的總體思路應該是抓大放小。”李迅雷表示,從消費者層面看,消費增速由居民收入增速決定,這些年來,收入增速在下行,導致消費增速下行,但居民收入也出現了分層現象,即高收入組的收入增速降幅較小,中低收入組的收入降幅較大,因此,居民收入差距擴大,表現在消費上,出現高端消費增速較快,中低端消費增速減緩甚至負增長的狀況。從未來看,資本的回報率大于薪酬增速,由于對高收入階層征稅方面難度較大(如房地產稅、資本利得稅等),那么,收入差距擴大趨勢還將延續。因此,從投資角度看,高端消費品或服務應該更有投資價值。

李迅雷表示,結構思維所對應的投資策略,應該是優化組合。因為中國的產業結構、區域經濟結構都在發生變化,所謂的新舊動能轉換,區域經濟突出發展極的理念。例如,過去拉動經濟的三駕馬車中,投資占比比較大,出口也有一定貢獻,如今,投資占比下降,出口經常出現負貢獻,那么,消費的相對地位就提高了,故看好大消費合乎邏輯。又如,隨著科技進步,新技術的應用日新月異,看好高科技、信息技術產業等也符合大趨勢。

李迅雷還強調,“此消彼長思維”并不對應什么策略,而是為了對增量經濟和存量經濟下的資產價格差異性表現做一區分。

馬駿:對杠桿率上升趨勢絕不可掉以輕心

(清華大學金融與發展研究中心主任 馬駿)

清華大學金融與發展研究中心主任馬駿表示,近年來,在系統性風險問題上的一個重要爭議是,我國杠桿率過快上漲這個因素是否實質性地提高了我國發生金融危機的概率。通過對20多個國家20年的面板數據對影響金融危機的因素進行實證分析發現,國內非金融部門債務與GDP之比是相較于M2與GDP之比更為有用的關于銀行危機的預警指標。

馬駿表示,基于我國2017年的宏觀指標,我們的模型顯示,如果國內非金融部門信貸/GDP上升1個百分點,我國發生銀行危機的概率會提高0.40-0.68個百分點。這意味著即使我國有儲蓄率高、外債比例低等可以幫助降低危機概率的結構性優勢,對杠桿率上升的趨勢也絕不可掉以輕心。

“除了基于宏觀數據的中期預警系統,我們還構建了基于高頻(周度)金融數據的系統性金融壓力指數(中國 CISS),作為描述中國金融市場風險積聚程度的綜合指數。”馬駿表示,基于中國上市銀行的數據,這一理論模型刻畫了銀行在不同約束條件下的資產拋售行為和金融風險傳染機制。通過研究分析看出,雖然我國商業銀行持有的可交易金融資產占資產負債表的比例與發達國家相比并不高,但沖擊通過價格渠道傳染的效果仍然非常顯著,并且風險的演化進程高度非線性,初期容易被忽略。同時,雖然在我國的銀行體系中,中小銀行的資產規模與國有大型銀行差距很大,但由于中小銀行的資產負債表結構的特點,金融風險很可能發源于中小銀行并以非線性的方式傳染至整個銀行系統。

馬駿介紹,研究發現部分非銀行金融機構和中型銀行也具有系統重要性,建議進一步研究對系統性重要金融機構的識別策略,進一步認識金融市場政策干預的外溢效應和國際協作的必要性,并高度重視非銀行金融機構對金融穩定的影響。

通過對五次歷史重大危機干預過程的研究,以及對銀行體系可能出現的風險傳導的理論實證分析,從戰略和策略層面提出了五條建議。

一、在金融風險有較大概率出現大規模傳染的情況下,政府部門應集中精力先解決危機蔓延的燃眉之急,待危機有效解除后,再考慮從制度層面改進市場運行和制度環境所暴露出來的道德風險等問題;

二、要建立起金融風險預警等級體系,以及必要的分級響應干預機制;

三、要提前備好干預“菜單”,建議危機中五大類干預選項包括:直接救助部分問題企業,隔離問題資產和問題機構,救助出現流動性危機的中小銀行,政府和央行購買資產,改變某些市場交易規則;

四、建議準備好可能有必要接受干預的機構名單;

五、準備好干預某個“假想”問題機構的流程,包括預判問題機構的嚴重程度確立干預目標,制定干預方案,明確參加救助干預的政府機構職責,安排干預退出機制。

王慶:A股現在是積極布局時 下行風險有限

(上海重陽投資股份管理有限公司總裁 王慶)

在當前宏觀經濟環境下,如何看待接下來的A股投資前景呢?上海重陽投資股份管理有限公司總裁王慶表示,當前市場股市下行風險不大,相反市場上行空間要比下行空間大,系統性機會大于系統性風險。“這是更明顯的結構性行情,結構性機會將更加豐富,且此后可能會進入輪動期,其中不乏投資機會。”王慶稱。

王慶指出,從年初情況看,2019年A股市場尚不具備系統性投資機會,但發生系統性風險的概率也極低。尤其值得留意的是,由于企業盈利分化和市場利率信用利差的擴大,市場或將呈現出“大發散”的結構性特征,行情將從2018年的結構性收斂轉向2019年的結構性發散,且結構性發散行情存在超預期可能。

第一,經濟下行壓力還將延續,但減稅降費等政策對沖將緩解企業盈利壓力,改革開放深化將推動經濟新舊動能轉換。在企業盈利層面,優劣企業間將加速分化。

第二,無風險利率繼續下行空間不大,市場利率有一定下行空間。在經濟“穩中有變,變中有憂”及“宏觀政策要強調逆周期調節”的大背景下,市場利率的信用定價將更加準確有效,優劣企業間的信用利差將進一步擴大。

第三,資本市場制度變革從量變抵達質變,A股市場制度體系日臻完善,逐步向國際成熟市場靠攏。以“市場化、法治化、國際化”為內核的制度變革也將同樣推動優劣上市公司之間的分化。科創板及注冊制是中國資本市場又一重大制度設計,對于資本市場促進實體經濟轉型升級具有重要意義。

第四,隨著市場風險釋放、中美貿易摩擦悲觀預期見底、宏觀政策逆周期調節及賦予資本市場在金融運行中“牽一發而動全身”作用等政策提振的影響下,2020年市場風險偏好將穩中有升。

王慶分析,在此背景下來看當前的市場,股市下行風險不大,當前的宏觀環境和2018年下半年,尤其是與2018年三、四季度市場承受最大下行壓力時非常不一樣去杠桿政策正在調整,資本市場整體的制度環境也更加有利,再加上國際大背景是美國聯儲去年加息,今年降息,這些環境因素的變化使現在的環境跟去年的環境相比迥然不同。

“所以,當下市場即使有下行壓力,下行空間也是比較小的。相反市場上行空間要比下行空間大,系統性機會大于系統性風險。這是更明顯的結構性行情,結構性機會將更加豐富,且可能進入輪動期,其中不乏投資機會,作為專業投資者,當前時點正是應該積極布局之時。”王慶表示。

王立新:金融體系應時而變 助力經濟轉型升級

(銀華基金管理有限公司總經理 王立新)

銀華基金管理有限公司總經理王立新表示,當前中國經濟發展進入結構調整階段,伴隨著中國經濟發展進入更深層次的結構轉型,金融體系也在發生一些變化。在金融供給側改革政策的推動下,變化的速度在加快,這些變化既是對經濟結構轉型的應對,同時也反過來促進了經濟的發展。

王立新表示,我國金融體系在服務實體經濟上的主要矛盾表現為結構性矛盾。我國金融體系目前仍然是以間接融資為主體,銀行主導著全社會主要的金融供給,其中銀行體系又以國有銀行為主。一直以來,在預算軟約束與剛性兌付預期下,銀行體系的金融供給主要向國有企業傾斜,這帶來了民營企業與中小微企業的“融資難,融資貴”問題。受制于信息不對稱程度高,中小微企業融資問題是全世界難題,不過由于我國特殊的國有經濟特性,大部分中小微企業為民營企業,這一問題可能顯得更為突出。

經濟結構的轉型升級對緩解我國金融體系金融供給的結構性矛盾提出了更為迫切的需求,同時也提供了契機。當前,我國經濟進入經濟換擋期,產業結構發生深刻的變化,以國有企業為代表的傳統產業,特別是周期性行業,在經歷了幾輪經濟刺激周期后,進入了存量結構調整階段。

王立新分析,過去幾年,通過供給側結構性改革,周期性行業產能過剩問題逐步得到化解,銀行體系對傳統產業的信用擴張也有所放緩,有些產能過剩的周期性行業甚至是信用收縮的。隨著以周期性行業為代表的傳統行業有效投資需求下降,對經濟與金融體系都提出了新的問題,對實體經濟而言,急需尋找經濟增長的新動能,對于金融體系而言,則是需要尋找新的有效融資需求。從經濟發展的新動能來看,消費、科技與高端制造是潛在的經濟增長新動能,然而這些經濟新的增長點背后的融資需求對于銀行體系而言正是他們一直面臨的信用供給難題,這些新領域帶來的信用需求很大一部分表現為中小微企業、民營企業以及個人的信貸需求,因此解決這些主體的融資需求對于實體經濟而言有助于經濟結構轉型升級,而對于銀行而言,則是尋找新的有效融資需求過程中不得不面對的問題。

王立新表示,金融供給側改革的推進、利率市場化和金融科技的發展有助于解決金融供給的結構性問題,有助于金融體系更好地服務于中國經濟的轉型升級。其中,金融供給側改革為解決金融供給結構性問題提出了方向與要求。一是優化現有的間接融資體系,構建多層次、廣覆蓋、有差異的銀行體系。二是建立多層次資本市場,增大直接融資比重,特別是股權融資,為科技創新轉型提供更好的融資支持,這方面主要是供給側改革的增量部分。利率市場化有助于激發銀行向利率水平更高的民營企業、中小微企業進行信用投放。金融科技的發展為改善金融供給的結構性問題提供了可能性和技術路徑。

謝紀龍:南北車合并重組案例或為后來者提供參考借鑒

(中國中車股份有限公司董事會秘書 謝紀龍)

中國南車股份有限公司與中國北車股份有限公司的合并重組開創了新時期大型央企尤其是兩個A+H上市公司合并重組的先河,中國中車股份有限公司董事會秘書謝紀龍介紹了南北車合并重組過程中合并重組方式的選擇、合并重組價格的確定、合并重組方案的表決通過以及公司治理結構的變化等幾個環節的主要問題及解決方案。他認為該案例為其他上市公司合并重組提供了借鑒,并希望能借此推動相關法律法規的修訂完善。

一是在全球軌道裝備行業和國企改革中具有里程碑意義。南北車合并項目交易總金額為156億美金,是全球軌道裝備行業史上最大規模的并購交易,同時也創造了全球軌道交通裝備制造行業市值最大的領軍企業。與此同時,南北車合并重組是當時國有企業改革中的首例央企上市公司合并項目,具有重要的里程碑意義,為其后的央企合并重組提供了參考案例。

二是在無市場先例的背景下逐一提出解決方案并通過境內外重重審批。南北車合并方案構成中國南車A股重大資產重組、A股增發、H股非常重大資產收購、H股增發和清洗豁免,同時構成中國北車A股重大資產重組、A股主動退市、H股重大資產出售和H股退市,涉及眾多的證券監管部門審批事項及兩地證券市場的操作銜接。加上合并發生時,滬港通交易機制已經開通,進一步增加了項目操作的復雜性。由于境內外監管規則和市場慣例存在較大差異,有很多技術難點需要突破,審批路徑、換股機制、表決方式、信息披露、實施操作等環節均涉及無先例事項。合并雙方經過全面反復論證,創造性地逐一提出解決方案,設計具體的操作路徑,并與中國證監會、香港證監會、上交所、聯交所、中證登、香港結算公司等監管機構進行了大量溝通,各監管機構亦委派了專人與兩家公司對接,對合并重組的最終成功給予了大力支持。最終交易方案贏得境內外監管機構的認同以及市場投資者的充分認可。

三是高效推進各項工作,獲境內外股東一致支持。中國南車和中國北車的股票自2014年10月27日起停牌,自2014年12月31日起復牌,前后歷時約兩個月。合并雙方于短短兩個月停牌期內完成了所有監管溝通、方案設計、文件起草、定價談判等工作,創A股市場大型國有上市公司合并的最短停牌記錄。中國南車和中國北車于2015年3月9日同時分別召開股東大會,審議通過與對方合并的有關議案。在董事會召開前,深入研究市場風險,密切跟蹤市場動態,制定投資者溝通整體策略并組織境內外路演工作,扎實的工作保證了合并雙方本次交易在境內外股東大會均獲高票通過。

管濤:十大因素致人民幣匯率破“7”結果好于預期

(武漢大學經濟學博導、董輔講座教授 管濤)

2019年8月初,人民幣匯率交易價和中間價先后破“7”。當月,匯率振幅趨于收斂、市場預期基本穩定、外匯供求基本平衡,破“7”沖擊波較快被市場消化和吸收。武漢大學經濟學博導、董輔講座教授管濤稱,現在說大功告成為時尚早,但初步總結此次匯率政策調整的經驗,對于繼續深化匯率市場化改革具有重要參考價值。

對于為何2019年8月人民幣匯率破“7”結果好于預期,管濤總結了以下十方面原因:

一是中美經濟周期由分化走向收斂。2019年8月,當人民幣匯率破“7”時,中國經濟已進入震蕩筑底階段,而美國經濟處于擴張周期的尾聲,面臨經濟下行甚至衰退的風險。

二是中美貨幣政策周期分化趨于收斂。2018年以來,中國央行貨幣政策轉向穩健,保持松緊適度、流動性合理充裕,而美聯儲自2018年底以來逐步轉向,2019年7月底啟動了首次預防性降息,中美貨幣政策周期開始趨同,兩國利差重新擴大。2019年7月底,中美2年期和10年期國債收益率差分別約為90和110個基點,遠高于2018年底分別約為20和50個基點的水平。

三是美元指數由加速升值轉為高位盤整。2017年以來,美元指數有漲有跌,到2019年7月,名義和實際美元指數分別較2016年底下跌2.4%和3.2%,這減輕了人民幣匯率調整壓力。“8.11”匯改以來人民幣匯率總體趨弱,又較多釋放了前期美元升值給人民幣匯率造成的調整壓力。截止2019年7月,人民幣名義和實際有效匯率指數較2015年7月分別回落了8.2%和7.3%。

四是民間貨幣錯配改善緩解貶值恐慌。“8.11”匯改后,因為堅持參考籃子貨幣調節、有管理浮動,而當時美元指數正處于強周期,這造成人民幣匯率一路走低,觸發了市場增加海外資產配置和加快美元債務償還的行為,導致中國出現資本流向逆轉,儲備下降、匯率貶值。

然而事情都有兩面性。由于前期的藏匯于民和債務償還,民間貨幣錯配大幅改善。到2018年9月底,民間部門對外凈負債降至1.06萬億美元,與GDP之比為8.3%,分別較2015年6月底減少了1.31萬億美元和回落了13.6個百分點。因此,當2018年第四季度人民幣匯率第二次遭遇心理關口時,并未出現市場恐慌。到2019年3月底,民間部門對外凈負債略微反彈至1.25萬億美元,與GDP之比為9.2%,但規模和占比仍遠低于2015年6月底,故2019年5月中下旬人民幣匯率第三次遇“7”時市場也未恐慌。

五是市場金融風險總體趨于收斂。2017年底以來將防范化解金融風險列為三大攻堅戰之一,推進去杠桿、嚴監管,在2018年引起了流動性收緊和局部市場動蕩。之后,相關部門更加強調穩增長與防風險的平衡,注意把握監管節奏和力度,影子銀行等重點領域和部分重點機構的風險得到穩妥化解,金融風險整體收斂、總體可控,市場預期發生積極變化。

六是市場適應匯率波動的能力明顯增強。過去二十年里,人民幣匯率基本都是單邊升值。“8.11”匯改后,形成了一段時期的單邊下跌,但2017年人民幣匯率不跌反升,打破了單邊預期,促成了匯率雙向波動和市場預期分化。在此情形下,人民幣初步具備了低(升值)買高(貶值)賣的成熟貨幣特征,匯率“穩定器”作用正常發揮,外匯供求趨于基本平衡。雖然任何政策選擇都有利弊,人民幣守“7”抑或破“7”在于一念之間,但遇“7”不過的經驗證明了境內外匯市場的韌性,這進一步堅定了政府深化匯率市場化改革的信心,增強了政策上嘗試破“7”的底氣。

七是金融對外開放進一步取得積極進展。2019年上半年,證券投資項下凈流入230億美元,相當于同期直接投資凈流入的66%,其中,外來證券投資凈流入621億美元,相當于外來直接投資順差的76%。外來證券投資已成為中國國際收支平衡的重要力量。

八是政策調整的準備工作更加充分。雖然前三次遇“7”不過,但市場對于破不破“7”有過較為充分的討論。政府牢牢把握輿論工作的主動權。破“7”前夕的5、6月份,央行就主動釋放“7”不是紅線的信號,試探市場反應。破“7”當日,央行立即通過答記者問方式對破“7”的原因、后市以及影響做了解釋。之后,央行、外匯局又通過領導訪談和吹風會等多種形式,反復對外宣傳解讀這次政策調整,安撫市場情緒、引導市場預期。

九是貿易摩擦對外匯市場的沖擊總體可控。面對新的風險挑戰,中國保持戰略定力,堅持做好自己的事情,在通過逆周期調節穩定總需求的同時,堅定推進供給側結構性改革,擴大高水平對外開放,堅持走高質量發展道路。這增強了外國投資者信心。2018年,在國內投資者情緒趨于悲觀的情況下,境外的長錢和聰明錢卻看好中國經濟前景和潛力,大幅增持人民幣金融資產,促成了2019年初的A股反彈行情。

十是央行外匯政策的市場信譽進一步增強。 破“7”之后,之所以人民幣匯率走勢沒有失控,還有一個原因是市場對中國央行仍存在信仰,即相信央行積累了豐富的經驗和政策工具,有經驗、有信心、有能力保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩定。2018年初暫停但8月底又重啟中間價報價機制中的逆周期因子,至今仍在發揮作用。2019年8月5日至9月底,美元指數略漲0.8%,人民幣匯率中間價累計下跌了1733個基點,其中收盤價相對中間價偏弱累計貢獻了8376個基點,相當于同期中間價跌幅的483%。也就是說,即便不考慮美元走強的因素,僅因為收盤價偏弱,中間價就會跌得更多。

管濤表示,市場金融風險總體趨于收斂。2017年底以來將防范化解金融風險列為三大攻堅戰之一,推進去杠桿、嚴監管,在2018年引起了流動性收緊和局部市場動蕩后,相關部門更加強調穩增長與防風險的平衡,注意把握監管節奏和力度,影子銀行等重點領域和部分重點機構的風險得到穩妥化解,金融風險整體收斂、總體可控,市場預期發生積極變化。(本文攝影:宋春雨)

來源:證券時報網

編輯:吳羽

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